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其他品牌方面，1)六神沐浴露产品继续全面升级，其2018年在线上渠道销售靓丽的香氛沐浴露计划拓展进入线下渠道；2)美加净系列手霜配方、包装等全面升级，跨界合作继续推进；3)高夫继续保持男士保湿护肤品领域的龙头地位，2019年发力控油系列、推出控油洁面乳等产品；4)启初推出扩大消费群体的新品类等。此外，继续发挥品牌间的协同作用，在渠道、流量等资源方面相互促进。

2019年公司还将继续发力内容营销，目前已经与各大内容营销主阵地平台(如小红书、抖音、知乎等)建立公司层面的直接对话，迎合当下化妆品行业营销趋势。我们认为公司品牌力及产品力较强，在当前内容营销资源被蜂拥争夺的背景下具有更强的竞争优势，有望优先获取优质的营销资源。

多渠道调整优化持续进行，线上增速有望持续超越行业平均水平

公司多渠道发展，其中以线下商超(经销+直营)及百货渠道为主，而近年商超及百货渠道人流下降、增长承压，CS渠道、电商、母婴店先后兴起，为此公司在商超及百货等传统渠道着重提升客流带动同店增长，同时拓展CS、母婴店、电商等新兴渠道。从渠道数量上看，2018年公司商超及百货渠道数量较为平稳，CS及母婴门店数量外延拓展双位数增长。

1)CS渠道：CS渠道公司主要通过高夫及佰草集大众定位的典萃系列进行拓展，2018年典萃系列在CS渠道模式理顺，2019年有望通过模式复制加速拓展。截止218年底公司CS渠道数量约1.3万家，同比增11.11%。

2)母婴渠道：母婴渠道主要销售启初及汤美星产品，其中汤美星借力公司丰富的资源实现在母婴渠道的快速发展(如获得较好的陈列位置，通过启初引流、跨界合作美赞臣、雅培等拓展会员)，目前汤美星已经在中国最大母婴连锁渠道孩子王系统中实现销售第二，夯实公司在该渠道的竞争力。截止2018年底公司母婴店超5000家，同比增长66.67%。

3)电商渠道：自2017年以来公司对京东、天猫超市、唯品会、天猫旗舰店等先后进行优化设置：a)2017年公司完成对京东、天猫超市等渠道由经销向直营的转变，2018年公司在京东渠道销售收入超越京东渠道总体水平，天猫超市业绩表现超公司预期；b)2018年在唯品会总体增长乏力背景下，公司仍有积极的突破，18Q4调整唯品会经销商，18Q4及19年1~2月公司表现超越唯品会平台总体水平；c)2019年公司完成部分天猫旗舰店TP更换，从原来的被动“流量运营”转变为主动的“店铺运作”，即所有的活动/策划均由公司与TP共同合作，使得旗舰店的内容营销更加丰富、场景互动增强从而提升店铺销售。

电商渠道的一些系列调整效果已经显现，2018年公司电商渠道GMV增长超30%，超过电商渠道总体，收入占比提升至25%。预计2019年公司线上渠道收入增速有望继续超越电商渠道总体增速水平。未来公司规划电商收入占比进一步提升至30%、长期甚至达50%。

此外，公司积极发掘佰草集在线下渠道的发展机遇：1)商超经过多年调整，部分商超缩小面积、增加餐饮等公共娱乐活动，提升产品结构，呈现高端化趋势，针对该部分渠道，公司计划将佰草集产品渗透进入公司已经构建起来的强大商超分销体系；2)在母婴渠道，针对启初及佰草集相同的购买人群，如年轻父母等，在母婴渠道试点销售佰草集产品；3)在CS渠道，典萃系列销售模式理顺，其在CS渠道市占率已经增长50%，未来将进行推广复制；4)公司还加入阿里美妆智慧门店项目，2018年20家门店试水智慧门店、客流量有明显提升，未来这个试点将继续扩大。

本土化妆品多品牌龙头，2019全力重塑佰草集、关注其业绩拐点

我们认为：1)公司在新董事长带领下，坚持十六字方针，发展总体步入良好态势，其中佰草集2018年陷业绩波动待改善，其他品牌年轻化、细分化下发展态势良好、未来有望继续保持；

2)佰草集在2016年以前多年未进行产品换新，新董事长上任后，完成品牌初步梳理、补充新产品系列、聘请新代言人等，为重塑品牌奠定基础，2019年公司将重点发力佰草集，对佰草集定位再梳理，采用爆款打造、内容营销等高效方式通过打造明星单品唤醒在消费者心中的品牌印象、重塑中草药古方形象、实现品牌新生；在渠道方面亦有积极的调整，如更换天猫旗舰店TP商，据淘数据2月佰草集天猫旗舰店销售收入恢复正增长，一改此前双位数下滑，建议持续关注佰草集业绩改善的持续性；

3)公司毛利率主要受到新工厂投产成本摊销、产品结构与原材料成本上升影响，预计未来随着新工厂产能利用率提升、加强原材料成本管控，公司2019年毛利率总体将有所改善、但长期看公司低毛利率的品牌增速更高，总体毛利率预计呈现下降趋势；

4)费用率方面，2019年公司将加大内容营销等新型营销方式同时优化营销费用结构，预计费用率总体保持平稳；

5)2018年公司施行期权激励方案，激励对象包含董事长、董秘等核心管理人员，目标2018~2021年净利复合增速37%。

公司多品牌多渠道发展，旗下多品牌质地优秀，在持续“研发先行、产品创新”发展战略下多品牌有望继续保持细分行业龙头地位，公司2019年将全面发力美妆主品牌佰草集，当前其线上天猫旗舰店销售数据好转，建议持续关注；公司期权激励方案指引高成长，未来外延方面有望布局高端美妆/皮肤医学概念的护肤品等高成长领域。

考虑到外延并购具有一定不确定性，且当前化妆品行业需求、营销及品牌格局变化较快，公司短期内重点拓展佰草集、投入与产出效果仍待考察，下调2019~2020年EPS、并新增2021年EPS为0.92、1.07、1.26元，对应19年PE34倍，维持“增持”评级。

风险提示：终端消费疲软；佰草集营销效果不及预期；进口品竞争加剧。

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天虹股份(002419)2018年报点评：坚持三大战略，毛利率稳步提升

【投资要点】